Publicación de la transposición de la directiva que armoniza los requisitos de emisión de bonos garantizados

1.- El Real Decreto-ley 24/2021 y su regulación sobre los bonos garantizados

 En el BOE del pasado miércoles 3 de noviembre se publicó el Real Decreto-ley 24/2021, de 2 de noviembre, de transposición de directivas de la Unión Europea en una serie de materias entre las que están los bonos garantizados cubiertos por la Directiva (UE) nº 2019/2162 del Parlamento Europeo y del Consejo de 27 de noviembre de 2019, sobre la emisión y la supervisión pública de bonos garantizados.

Las normas sobre bonos garantizados entrarán en vigor el 8 de julio de 2022 para dar margen de adaptación a las entidades. Dicha trasposición lleva a una armonización de la normativa sobre el mercado hipotecario en España con el resto de países de la Unión Europea y facilita el acceso a la financiación de las entidades de crédito. Desde el punto de vista del sistema financiero español, este Real Decreto-ley es especialmente relevante porque, entre otras normas, deroga la Ley 2/1981, de 25 de marzo, de regulación del mercado hipotecario, constituyéndose en la nueva norma básica de este mercado a partir del 8 de julio de 2022.

2.- ¿A qué nos referimos con bonos garantizados?

Los bonos garantizados (o "covered bonds" en su terminología inglesa) son productos de alta calidad crediticia que pueden ser aportados como garantía para obtener liquidez en el Eurosistema.

3.- ¿Qué mercados de bonos garantizados existen en España?

Dependiendo de los activos que garantizan los bonos, en España podemos diferenciar tres segmentos:

• El hipotecario, donde el producto más común son las cédulas (aunque tenemos también participaciones y bonos hipotecarios).
• El de las cédulas territoriales emitidas por entidades de crédito y respaldadas de forma global por su cartera de préstamos y créditos concedidos a las administraciones públicas.
• El de las cédulas y bonos de internacionalización que fueron previstos en el marco de los paquetes legislativos de apoyo al emprendimiento. En este caso, la cobertura viene dada por carteras de préstamos vinculados a contratos de exportación y a la internacionalización de empresas de determinada calidad crediticia.

4.- ¿Qué características tienen estos bonos garantizados?

El Real Decreto-ley 24/2021 define un bono garantizado como "un título de deuda emitido por una entidad de crédito de conformidad con las disposiciones de este real decreto-ley y garantizado por activos de cobertura a los que los inversores pueden recurrir directamente en su calidad de acreedores preferentes".

De acuerdo con esta definición, se trata de un producto que tiene las siguientes características:

• Emisor: Sólo puede estar emitido por entidades de crédito españolas (aunque las emisiones pueden realizarse dentro y fuera de España).

• Reserva de denominación: Tienen que cumplir estrictamente con las condiciones del Real Decreto-ley 24/2021, solo entonces podrán denominarse "bonos garantizados".

• Cartera de cobertura: Cada emisión de bonos garantizados estará respaldada por una cartera de cobertura compuesta por una serie de activos. Hay cierto margen en el diseño de la cobertura. No obstante, todos los programas deberán contar con una batería de (i) activos primarios (que determinan el tipo de bono garantizado), (ii) activos de sustitución, (iii) activos líquidos (para dotar a las partidas de activo de un colchón de liquidez tal y como se describe más adelante) e (iv) instrumentos derivados. Además, las características de los activos objeto de garantía deberán ser suficientemente heterogéneas en términos estructurales, de duración y de perfil de riesgo.
  
  Entre otros activos elegibles, el Real Decreto-Ley 24/2021 menciona los inmuebles radicados en terceros Estados no miembros de la Unión Europea (aunque de conformidad con una serie de requisitos que pretenden garantizar un nivel de seguridad similar al de los activos ubicados en la Unión Europea).
  
  No se admiten inclusiones parciales de activos y los que se incluyan estarán debidamente identificados a través de la llevanza por las entidades emisoras de un registro especial.
  
  Bajo determinadas circunstancias, y para facilitar la financiación de las entidades emisoras, se permite: (i) que una entidad de crédito perteneciente a un grupo emita bonos garantizados (bonos garantizados emitidos externamente) integrando en el conjunto de cobertura bonos garantizados emitidos por otra entidad de su grupo (bonos garantizados emitidos internamente)y (ii) que los activos de cobertura originados por una o varias entidades de crédito que hayan sido adquiridos por otra entidad emisora de bonos garantizados sean utilizados como activos de cobertura para la emisión de los bonos garantizados por parte de esta última. La entidad emisora deberá nombrar un órgano de control del conjunto de cobertura que podrá ser interno o externo y que deberá actuar en interés de los inversores.

• Porcentaje de cobertura (sobregarantía) y colchón de liquidez: La totalidad de los activos de cobertura debe sobregarantizar en todo momento las obligaciones de pago del principal de los bonos, el interés, las obligaciones en relación con los derivados que los cubren y los costes de mantenimiento y administración del programa. El nivel mínimo de sobregarantía dependerá del tipo de bono garantizado.
  
  En todo momento, la cobertura deberá incluir un colchón de liquidez compuesto por activos líquidos de alta calidad disponibles para cubrir la salida neta de liquidez del programa. Dichos activos son: (i) activos que puedan calificarse como activos de nivel 1, 2A o 2B en virtud del Reglamento Delegado (UE) 2015/61 de la Comisión, de 10 de octubre de 2014, que no sean emitidos por la propia entidad emisora de los bonos garantizados o su empresa matriz, salvo por algunas excepciones, y (ii) exposiciones a corto plazo frente a entidades de crédito que puedan calificarse en el nivel 1 o 2 de calidad crediticia, o depósitos a corto plazo en entidades de crédito que puedan calificarse en el nivel 1, 2 o 3 de calidad crediticia conforme al Reglamento (UE) nº 575/2012, de 26 de junio (exceptuando derechos de crédito sin garantía correspondientes a exposiciones consideradas en situación de impago en virtud del citado Reglamento).
  
  El colchón de liquidez del conjunto de cobertura cubrirá la salida neta de liquidez acumulada máxima en los 180 días siguientes.

• Ejecución y privilegios: Los derechos de crédito de los tenedores de los bonos frente al emisor llevarán aparejada ejecución bajo la Ley 1/2000, de 7 de enero, de Enjuiciamiento Civil. A estos efectos, el crédito se considerará especialmente garantizado, sin necesidad de ninguna formalidad (ni escritura ad hoc ni registro), por un derecho preferente sobre la totalidad de los activos que integran el correspondiente conjunto de cobertura incluyendo los derechos de crédito que surjan bajo instrumentos derivados o seguros contratados en relación con los mismos. Esta preferencia, no obstante, tendrá rango inferior, entre otros, a la de los acreedores de prenda con desplazamiento (en el caso de bienes muebles) y de los acreedores hipotecarios (en el caso de bienes inmuebles).
  
  En caso de concurso, los tenedores de los bonos garantizados gozarán de privilegio especial. El texto del Real Decreto-ley no es claro en cuanto al contenido de este privilegio pero recogemos nuestra interpretación en el posterior apartado 7.
  
  Además de los tenedores de los bonos, gozan de estos privilegios las contrapartes de los contratos de derivados incluidos en el conjunto de cobertura que cumplan con determinadas características relativas a documentación, segregación y vencimientos anticipados, entre otras.
• Susceptibilidad de uso como activos en determinadas reservas obligatorias: Los bonos garantizados se equiparan a los valores cotizados en mercados regulados y sistemas multilaterales de negociación a los efectos de cobertura de determinadas reservas obligatorias (como provisiones técnicas de entidades aseguradoras y reaseguradores, fondos de pensiones y recursos de sociedades y fondos de inversión inmobiliaria).

• Admisión restrictiva de estructuras de vencimiento prorrogable: Sólo se admiten bonos garantizados con estructuras de vencimiento prorrogable en supuestos muy tasados, cuya determinación no quede a discreción de la entidad emisora y sujetos a especiales obligaciones de publicidad, siendo siempre determinable la duración máxima desde el inicio.

• Supervisión continua por el Banco de España: El Banco de España debe autorizar cada programa de bonos que estará sujeto a obligaciones de información periódica. El Banco de España podrá requerir a la entidad emisora la modificación de sus políticas y procedimientos en relación con el conjunto de cobertura.

5.- ¿Es necesario valorar la cobertura?

Cada uno de los activos en garantía que vayan a integrarse en el conjunto de cobertura deberán ser objeto de valoración en el momento de su inclusión en el conjunto de cobertura.
Adicionalmente, el Real Decreto-ley 24/2021 establece los principios generales sobre la metodología, periodicidad y proceso de valoración de los activos físicos y bienes inmuebles que operan como activos en garantía de los denominados "activos en cobertura" (que son los derechos de crédito que constituyen el conjunto de cobertura).

6.- ¿Cómo se transmiten los bonos garantizados?

Los títulos representativos de los bonos garantizados serán transmisibles sin necesidad de intervención notarial ni notificación al deudor del activo de cobertura. Pueden adquirirse por las propias entidades emisoras o por entidades de su grupo.

Además, puede solicitarse la admisión a negociación de los bonos garantizados en los mercados regulados y sistemas multilaterales de negociación.

7. ¿Qué pasa si la entidad emisora deviene insolvente?

La resolución o concurso de la entidad emisora no da lugar al vencimiento anticipado de los bonos (ni los contratos de derivados integrados en el conjunto de cobertura) ni suspende el devengo de intereses de los mismos (independientemente de que estén o no suficientemente cubiertos por los activos en cobertura.

El Real Decreto-ley 24/2021 es un poco confuso al respecto pero parece que la intención es que en estos casos el conjunto de la cobertura se separe del patrimonio de la entidad y forme un patrimonio separado sin personalidad jurídica. Este patrimonio quedará al margen de la masa, y de hecho se procederá al nombramiento de un administrador especial (distinto del administrador concursal) para gestionar el mismo hasta que se satisfagan los derechos de créditos privilegiados de los tenedores de los bonos y las contrapartes de derivados (además de los gastos de su gestión). Además, este patrimonio quedará blindado frente a acciones de reintegración salvo que se demuestre fraude (y a salvo los derechos de terceros de buena fe), suponiendo una excepción clara al carácter objetivo de las acciones de reintegración.

En el supuesto que el activo del patrimonio separado sea inferior a la suma del pasivo, de la sobregarantía y del colchón de liquidez se deberá abrir la liquidación del patrimonio separado, produciéndose entonces el vencimiento anticipado de los bonos (y de los contratos de derivados correspondientes). En caso de que el derecho de crédito privilegiado sobre el conjunto de cobertura no pueda saldarse plenamente, los inversores en bonos garantizados y las contrapartes de derivados de cobertura tendrán un derecho de crédito con la misma prelación que los derechos de crédito de los acreedores ordinarios no garantizados de la entidad de crédito en relación al resto de la masa.

De igual modo, en caso de que una vez repagados todos los bonos exista un remanente en el patrimonio separado, dicho remanente pasará a engrosar la masa activa del concurso.