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Margen inicial bajo EMIR

A finales de 2018 ISDA publicó su nueva versión de Credit Support Deed para margen inicial, el "2018 Credit Support Deed for Initial Margin" (el "2018 IM CSD") que toma como base el "ISDA 2016 Phase One IM Credit Support Deed".

Los requisitos fundamentales impuestos por el Reglamento (UE) 648/2012 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 4 de julio de 2012, relativo a los derivados extrabursátiles, las entidades de contrapartida central y los registros de operaciones ("EMIR") en relación con el margen inicial se desarrollan en el Reglamento Delegado de la Comisión (EU) 2016/2251 (el "Reglamento de Márgenes").

EMIR prevé el intercambio de margen inicial como forma de amortiguar el riesgo relativo a la volatilidad. El Reglamento de Márgenes lo define como "la garantía real percibida por una contraparte para cubrir su exposición actual y potencial futura en el intervalo que transcurra entre la última percepción de margen y la liquidación de las posiciones o cobertura del riesgo de mercado tras un impago de la otra contraparte".

Las primeras obligaciones de intercambio de margen inicial entraron en vigor en febrero de 2017 pero su implementación por fases, en atención al volumen de contratación de cada contraparte, no finalizará hasta septiembre de 2020.

Algunos de los principales aspectos que han de cubrir los contratos que regulen el intercambio de margen inicial son los relativos a la segregación de los activos, los métodos de valoración (vid. En este sentido SIMM Version 2.1 publicado por ISDA), la imposibilidad de compensar, los criterios de elegibilidad en atención al tipo de activo y a la concentración permitida, etc. Es importante estructurar de forma apropiada el depósito de efectivo en terceras entidades de crédito y contar con los mecanismos precisos que permitan el acceso inmediato al colateral en caso de que el aportante haya de recuperarlo.

Determinadas operaciones OTC están exentas de los requisitos relativos al margen inicial (algunos tipos de forward y swaps sobre tipo de cambio o divisa o incluso coberturas en relación con bonos) y es asimismo fundamental valorar adecuadamente los umbrales que detonan la obligación en muchos casos (por ejemplo, en atención a operaciones intragrupo).

El 2018 IM CSD, además de abordar estos aspectos, prevé una suerte de garantía diferente a la prevista por el Credit Support Annex en su versión específica para margen de variación. No estamos ya frente a una mera cesión en garantía sino que el 2018 IM CSD prevé asimismo un "security by way of first fixed charge" así como determinadas disposiciones que impiden la subsiguiente pignoración o incluso disposición de los activos (con la excepción de la reinversión del efectivo). El 2018 IM CSD prevé la figura de un tercero que actúe como depositario en relación con el margen inicial, lo que sin lugar a dudas supondrá un reto en la implementación en el mercado español.

Actualizaciones en los Q&A de ESMA

El pasado 31 de enero se publicaron sendas actualizaciones en los Q&A de folletos y transparencia en relación con Brexit.

En el Q&A de folletos se añaden las preguntas 103 y 104 que solo aplicarán en un escenario de "no-deal" y que abordan, de un lado, la situación en la que se encontrarán los emisores cuyo estado miembro de origen sea Reino Unido y el procedimiento para optar por un estado alternativo y, de otro, el uso en la Unión Europea de los folletos aprobados en Reino Unido antes de la salida. En atención a estos últimos, es importante destacar que el régimen de pasaporte ya no aplicaría y que, evidentemente, los ya pasaportados no podrían suplementarse.

En relación con transparencia, la nueva pregunta 26 aplica asimismo solo en un escenario de salida "no-deal" y aborda la problemática de un emisor cuyo estado miembro de origen sea Reino Unido pero cuyos valores coticen en mercados regulados de la UE.

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